中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)自去年第三季度開(kāi)始轉(zhuǎn)入調(diào)整期。此后，房?jī)r(jià)、房屋銷(xiāo)量以及房地產(chǎn)投資均出現(xiàn)較為明顯的調(diào)整。但自今年第二季度以來(lái)，部分城市的房地產(chǎn)銷(xiāo)量出現(xiàn)一定程度的回升，其房?jī)r(jià)也表現(xiàn)出降幅趨緩甚至有反彈跡象。
最新公布的數(shù)據(jù)顯示，6月份全國(guó)百城住宅價(jià)格在連續(xù)9個(gè)月環(huán)比下跌后微升0.05%，當(dāng)月全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積同比降幅也較前月收窄2.4個(gè)百分點(diǎn)。一些人認(rèn)為，盡管中央政府調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的決心沒(méi)有動(dòng)搖，但在地方政府試圖通過(guò)各種方式放松調(diào)控的影響下，房地產(chǎn)市場(chǎng)有望持續(xù)回暖。
筆者不認(rèn)可這種觀(guān)點(diǎn)。中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)轉(zhuǎn)入長(zhǎng)周期調(diào)整,是眾多中長(zhǎng)期因素作用下的結(jié)果，不能脫離長(zhǎng)期視角看待當(dāng)前的階段性反彈，特別是對(duì)其持續(xù)性不能抱有過(guò)高期望。
剛剛轉(zhuǎn)入長(zhǎng)周期調(diào)整
從很多國(guó)家房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)周期波動(dòng)的歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，房?jī)r(jià)是呈現(xiàn)周期性波動(dòng)的，絕對(duì)不會(huì)出現(xiàn)“只漲不跌”的神話(huà)；而且其波動(dòng)帶有典型的長(zhǎng)周期特征，上升或下降的持續(xù)過(guò)程都很漫長(zhǎng)。
美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)擁有足夠長(zhǎng)的歷史數(shù)據(jù)供我們進(jìn)行周期分析，并為中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的周期波動(dòng)提供參考。
按波峰區(qū)間劃分，1891年至2006年，美國(guó)住宅價(jià)格已經(jīng)歷8個(gè)周期。8個(gè)波峰區(qū)間有2個(gè)長(zhǎng)度是22年左右(小區(qū)網(wǎng)，論壇)，4個(gè)為17年左右，2個(gè)為12年左右。總體上看，以房?jī)r(jià)波峰區(qū)間作為觀(guān)察對(duì)象，18年周期在1891年至1955年是存在的，但之后兩個(gè)波峰區(qū)間的長(zhǎng)度(1955～1979年、1979～1989年)明顯偏離了18年。
美國(guó)住宅價(jià)格最近兩次峰值出現(xiàn)的時(shí)間分別是1989年和2006年，間隔為17年，又回歸了18年周期。通過(guò)觀(guān)察歷次周期，可以發(fā)現(xiàn)其上升周期一般為6～8年，極少能夠維持10年以上，調(diào)整期長(zhǎng)度一般則在5年以上，算上橫向震蕩時(shí)期，甚至可以達(dá)到10年之久。
其他地區(qū)的歷史經(jīng)驗(yàn)也顯示，房地產(chǎn)市場(chǎng)一旦轉(zhuǎn)入調(diào)整期，時(shí)間往往較為漫長(zhǎng)。日本樓市自1990年開(kāi)始調(diào)整起，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，調(diào)整就沒(méi)有真正結(jié)束過(guò)。即便是在房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫歷來(lái)不顯著的德國(guó)，也經(jīng)過(guò)一輪時(shí)間長(zhǎng)達(dá)8年的名義房?jī)r(jià)“滯漲”過(guò)程（1995年～2003年）。這些歷史經(jīng)驗(yàn)實(shí)際上一再否認(rèn)了房?jī)r(jià)“只漲不跌”的謬論。
中國(guó)上一輪房?jī)r(jià)周期的頂峰出現(xiàn)在1993～1994年，距今已經(jīng)達(dá)到了18年。從另一個(gè)角度看，自1998年房改算起，中國(guó)整體住宅價(jià)格上升期已延續(xù)12年，如前所述，美國(guó)歷史上房?jī)r(jià)上升期一般只有6～8年，10年以上較為罕見(jiàn)。因此從周期的角度來(lái)看，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)很可能在2011～2012年這段時(shí)間轉(zhuǎn)入了長(zhǎng)周期調(diào)整期，而從海外歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這個(gè)過(guò)程通常都會(huì)比較漫長(zhǎng)，不太可能剛剛進(jìn)入調(diào)整期不到一年就宣告結(jié)束。
剛性需求很可能趨勢(shì)性減弱
從中國(guó)的實(shí)際情況看，“結(jié)婚購(gòu)房”是所謂剛性需求的典型代表，也是樓市買(mǎi)盤(pán)的主要推動(dòng)力之一。因此，我們可以通過(guò)估算適婚女性數(shù)量的變動(dòng)趨勢(shì)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)剛性需求對(duì)樓市買(mǎi)盤(pán)推動(dòng)力的強(qiáng)弱。
根據(jù)筆者的測(cè)算結(jié)果，2011～2012年就是中國(guó)適婚女性(20～30歲)數(shù)量由上升周期轉(zhuǎn)入下降周期的拐點(diǎn)。2012年中國(guó)適婚女性數(shù)量將比2011年減少16萬(wàn)人至1.1964億人，而在隨后的5年中，此人群數(shù)量減少的趨勢(shì)將有所擴(kuò)大，2013年將減少116.7萬(wàn)人，2017年減少數(shù)量則將擴(kuò)大為300萬(wàn)人，適婚女性總?cè)藬?shù)將降低至1.107億人。在下一個(gè)10年，即2012～2022年，20～30歲女性人數(shù)將每年平均減少118萬(wàn)人，年均遞減幅度將達(dá)到2.85%。這意味著未來(lái)剛性需求對(duì)樓市買(mǎi)盤(pán)的推動(dòng)力將會(huì)出現(xiàn)一個(gè)趨勢(shì)性減弱的過(guò)程。
除剛性需求外，中國(guó)住宅市場(chǎng)投資性需求和改善型需求實(shí)際上也都已經(jīng)釋放得比較充分。特別值得一提的是，自2010年上半年各地陸續(xù)鋪開(kāi)的房地產(chǎn)“限購(gòu)政策”表面上壓制了住宅需求，但“限購(gòu)”政策預(yù)期實(shí)際上對(duì)民眾住宅購(gòu)置行為提供了極大的刺激。從某種程度上講，這是繼2009年政府對(duì)樓市進(jìn)行超強(qiáng)力度刺激后，房地產(chǎn)市場(chǎng)所受到的第二輪刺激。具體而言，在“限購(gòu)”政策出臺(tái)前，人們對(duì)該政策都有明確的預(yù)期，這種預(yù)期促使人們?cè)谡叱雠_(tái)前“抓緊”完成購(gòu)房行為。當(dāng)“限購(gòu)”政策真正出臺(tái)后，有效購(gòu)買(mǎi)力基本上已經(jīng)釋放完畢。從這個(gè)角度看，“限購(gòu)”預(yù)期對(duì)民眾有購(gòu)買(mǎi)力的住宅需求可能產(chǎn)生了接近于“一網(wǎng)打盡”的效應(yīng)。
巨大庫(kù)存壓力需漫長(zhǎng)消化
出清周期指標(biāo)，通過(guò)衡量住宅可售面積與成交面積相對(duì)比值的大小，來(lái)反映房地產(chǎn)市場(chǎng)的庫(kù)存消化壓力。從不少?lài)?guó)家的歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)所能承受出清周期存在極限數(shù)值。如果出清周期嚴(yán)重偏大，房地產(chǎn)市場(chǎng)通常會(huì)受到長(zhǎng)期壓制。
以美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)看，2006年其住宅出清周期升至12個(gè)月時(shí)就深陷調(diào)整，目前大致為六七個(gè)月，但其房地產(chǎn)市場(chǎng)依舊回升乏力。
中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)存在數(shù)量龐大的“囤積房”，這意味著由各地房產(chǎn)交易中心公布的待售面積的數(shù)值實(shí)際上遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于真實(shí)的可售面積。因此，我們需要從“窄口徑”和“寬口徑”兩個(gè)角度觀(guān)察樓市庫(kù)存壓力。
即使不考慮“囤積房”，中國(guó)很多城市的“窄口徑”出清周期也已經(jīng)很長(zhǎng)。根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，目前中國(guó)一線(xiàn)城市住宅可售面積超過(guò)了3000萬(wàn)平方米，繼2008年年中后再次回到歷史高位。北京、上海、南京、深圳、廈門(mén)等13個(gè)城市的平均可售商品住宅需要將近20個(gè)月的時(shí)間來(lái)消化，同樣處于歷史性高位。
如果考慮到“囤積房”，“寬口徑”出清周期則會(huì)更長(zhǎng)。據(jù)相關(guān)報(bào)告，國(guó)家電網(wǎng)公司在660個(gè)城市的調(diào)查顯示，這些城市有高達(dá)6540萬(wàn)套住宅的電表連續(xù)6個(gè)月讀數(shù)為零，按每套房住3人計(jì)算，可供近2億人居住。
由于中國(guó)當(dāng)前的住宅在建面積極其龐大，動(dòng)態(tài)而言，中國(guó)住宅出清周期仍有進(jìn)一步上升壓力。截至2011年底，中國(guó)未完工的住宅面積達(dá)到48億平方米，是2011年商品住宅銷(xiāo)售面積的4.95倍，若2012年下半年住宅銷(xiāo)售面積與上半年持平，則該指標(biāo)今年將達(dá)到6.8倍。此外，如果保障房建設(shè)按計(jì)劃有效推進(jìn)，則將來(lái)保障性住房的大規(guī)模建成還將進(jìn)一步推升住宅供給。2011年保障房新開(kāi)工面積為1000萬(wàn)套，2012年為700萬(wàn)套，從保障房建設(shè)的實(shí)際進(jìn)度來(lái)看，2012年在建面積將會(huì)比較龐大。
房?jī)r(jià)潛在調(diào)整壓力不容忽視
從房?jī)r(jià)收入比、租金收益率，以及租金收益率與長(zhǎng)期國(guó)債收益率之間的差值等房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)看，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)也已積聚了巨大的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，要想避免陷入調(diào)整的難度很大。
房?jī)r(jià)收入比是衡量房?jī)r(jià)泡沫的常用指標(biāo)，其合理性在于認(rèn)為房?jī)r(jià)高低最終應(yīng)該取決于人們收入的高低，該指標(biāo)的局限性是難以真實(shí)反映不同國(guó)家或地區(qū)文化、社保體系完善程度、人口密度、期望居住面積的差異。在現(xiàn)實(shí)中，要真實(shí)、可靠地統(tǒng)計(jì)某個(gè)地區(qū)的“平均房?jī)r(jià)”以及“家庭收入”也很困難，同時(shí)以不同面積為口徑的測(cè)算結(jié)果也存在較大差異。按100平方米計(jì)算，當(dāng)前中國(guó)一線(xiàn)城市的房?jī)r(jià)收入比很多超過(guò)20倍，其中，北京、上海、深圳分別為22、22和23倍。
從歷史經(jīng)驗(yàn)看，樓市在如此高的房?jī)r(jià)收入比水平下是難以正常運(yùn)行的。日本上世紀(jì)90年代和中國(guó)香港地區(qū)在上世紀(jì)90年代中后期分別轉(zhuǎn)入一輪大級(jí)別的房地產(chǎn)調(diào)整周期，在它們的樓市泡沫破裂前，房?jī)r(jià)收入比分別只有19倍和15倍，而美國(guó)2006年房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫破裂前，房?jī)r(jià)收入比甚至只有6倍。
租金收益率衡量了房產(chǎn)投資價(jià)值的高低，從某種意義上講，該指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義與股票市盈率相類(lèi)似。根據(jù)中原地產(chǎn)公布的數(shù)據(jù)，2012年6月，北京、上海、深圳、廣州二手住宅租金收益率分別只有2.4%、2.2%、2.8%和2.8%，平均而言，在2.5%附近。這意味著如果某個(gè)投資者買(mǎi)入一處房產(chǎn)，他需要50年的時(shí)間才能讓租金覆蓋當(dāng)初買(mǎi)房的成本。
從大類(lèi)資產(chǎn)相對(duì)價(jià)值的角度看，中國(guó)一線(xiàn)城市住宅租金收益率與10年期國(guó)債收益率在-0.5個(gè)百分點(diǎn)至1個(gè)百分點(diǎn)，在美國(guó)這一指標(biāo)則保持在正的1個(gè)百分點(diǎn)以上。
